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近日漏策，“醫(yī)藥一哥”恒瑞再一次引爆醫(yī)藥人朋友圈部凑，它的GLP-1系列管線被打包出售給了一個5月份剛剛成立的美國企業(yè)Hercules铅州，而這場BD的總規(guī)模也刷新了整個醫(yī)藥圈的眼界，交易總額超60億美元贰嚷。

比這更值得關(guān)注的铡捉，則是恒瑞的出海方式，或許將改變未來BD交易的模式蓄扳。

新的BD方式蝴车，意義何在？

以往BD交易的經(jīng)典模式拢给，是中國biotech將企業(yè)正在研發(fā)的管線以分期付款的形式轉(zhuǎn)讓國外的開發(fā)權(quán)益給MNC蛹协，首先獲得一筆首付款，此后再獲得陸續(xù)的銷售額分成褥疆。

以傳奇生物和強生的CAR-T療法藥物西達基奧侖賽為例兆焦，該藥在2017年被傳奇生物授權(quán)給楊森開發(fā)，首付款3.5億美元永铛，此后有多個里程碑付款生碗；從研發(fā)、臨床驾窟、生產(chǎn)庆猫、注冊到商業(yè)化，傳奇與強生共同參與绅络；分成上大中華區(qū)7:3月培，全球其他地區(qū)5:5。圈內(nèi)人士將這種出海稱之為“借船出憾骷保”杉畜。

借船出海對于中國biotech來說無疑是一次劃時代的創(chuàng)新，至少這種相對公平的方式讓大家看到了一家中國biotech的前景遠遠不止于國內(nèi)衷恭，搭上MNC成熟臨床和商業(yè)化的快船此叠，也可以走向星辰大海。

換個角度來看随珠，中國藥企能不能依靠自己的團隊灭袁，或者采用合作的形式出海？時至今日牙丽，也只有百濟神州简卧、君實生物等少數(shù)幾家中國的創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)真正做成過。

而如今郑舷，恒瑞又創(chuàng)新了一種介于二者之間的方式：除了首付款迈叫、里程碑等，恒瑞醫(yī)藥還將獲得Hercules19.9%的股份肘鹅。其它的投資機構(gòu)包括：貝恩資本暂韭、Atlas Ventures、RTW資本、Lyra資本盒伸，其中貝恩資本出資最多（2.25億美元）茂蓬，股權(quán)占比也最高（39.4%）。

恒瑞開創(chuàng)了新的出海方式：由自身出管線橘沾，美國基金出錢吴钧，美國人來當CEO，而自身占有的股權(quán)也可以在未來盡可能去用自身力量仲它，推進該管線的臨床進度與商業(yè)化宙娃。

此外，Hercules這家企業(yè)之所以放在美國兜飒，自然也是因為GLP-1激動劑在美國的熱度之高比中國更甚幻林。根據(jù)路透社的消息，諾和諾德高級副總裁表示：“自12月以來音念，在美國的起始劑量Wegovy供應(yīng)量已增加了四倍沪饺，每周至少有20000名美國新患者開始每周注射。

而根據(jù)華泰證券醫(yī)藥團隊的說法闷愤，參考viking的市值整葡，2-3年后，如果數(shù)據(jù)不錯讥脐，Hercules的價值有望增值到50億美元-100億美元掘宪。而在彼時彼刻，恒瑞可以做的選擇也會變多攘烛，可以選擇將該公司作為出海的橋頭堡，繼續(xù)增持該公司股權(quán)镀首，并參與該項目的商業(yè)化坟漱；而如果地緣政治關(guān)系緊張，也可以選擇將該公司的股權(quán)高價出售給其它美國藥企更哄。

不得不說芋齿，這是一個非常完美的期權(quán)模型。

GLP-1——不朽的市場神話

GLP-1激動劑是一款早就已經(jīng)火出醫(yī)藥圈的藥物用玷，無論是存量規(guī)模巨大的減重降糖市場秤瞒，還是其經(jīng)過前沿研究后被證明的對多項適應(yīng)癥的有效性，都讓其成為了這個時代里民眾關(guān)注度最高的drug star疗涎，也許多年以后侵透，隨著GLP-1激動劑阿爾茨海默病、戒除煙癮酒癮等多個適應(yīng)癥的獲批并惠及更廣泛的群體理若，藥理教材的編者會將其與阿司匹林等不朽的神藥并列逞脚。

恒瑞這次打包出售的三條管線，分別為口服小分子GLP-1受體激動劑HRS7535、GLP-1/GIP雙靶點藥物HRS9531霸篡，以及下一代長促胰島素產(chǎn)品HRS-4729薯湾，這幾款自研的管線，可以看作是恒瑞以fast follow模式打創(chuàng)新藥市場的一個縮影吹毫。

前兩款藥物自不必說线满，司美格魯肽和替爾泊肽的銷售額已驚艷了醫(yī)藥圈投資人數(shù)年，那么剩下的藥物龟卷，將搶奪多少市場呢同诫？

據(jù)clinical trials官網(wǎng)顯示，HRS9531已經(jīng)在今年5月啟動III期臨床研究豆巨，做的是MRCT剩辟，試驗計劃招募540例受試者，預(yù)計將于5月20日開始往扔，于2025年7月30日結(jié)束贩猎。而如果試驗成功并且能夠順利得到FDA批準，該藥物將于2027年左右上市實現(xiàn)商業(yè)化萍膛。該藥目前的臨床數(shù)據(jù)不算多吭服，根據(jù)I期臨床數(shù)據(jù)來看，該藥5.4mg組5周即可減重達到10%蝗罗，作為對比艇棕，根據(jù)替爾泊肽的III期臨床數(shù)據(jù)，其前12周的導(dǎo)入期串塑，患者平均體重減輕6.9%沼琉。

而HRS9531未來真正要頭對頭競爭的，大概率是viking的VK2735桩匪。VK2735與HRS9531同靶點琉枚，今年2月27日，viking公開了其VK2735的II期臨床數(shù)據(jù)：每周接受VK2735劑量治療的患者在13周后平均體重顯著下降冶侮，比基線下降14.7%更鼻。

目前來看，二者進度相差不大们萄，未來大概率要在相近時間點上市措铸，因此二者的銷售額估測應(yīng)當具有一定的可比性。根據(jù)公司自身的估測焦驰，該藥將會在美國和歐洲分別實現(xiàn)101億美元和36億美元的營收废含，而部分分析給出了更高的估值，例如威廉·布萊爾的生物技術(shù)分析師Andy T.Hsieh博士毯旷，給出了美國144億美元以及歐洲72億美元的銷售峰值預(yù)測碍讼。

viking今天的市值，大約為123億美元，一般在藥品的III期數(shù)據(jù)揭盲后练代，按照銷售額峰值3倍數(shù)值來給管線大概估值廊席，而HRS9531這個雙靶點GLP-1激動劑公布III期臨床數(shù)據(jù)后，只要銷售峰值能達到50億美元菠发，那么僅僅這一條管線估值的峰值將達到150億美元王滤。

格局放大——2024年出海市場復(fù)盤

今年1月份JPM大會，MNC大手筆購買管線擴充自身“彈藥庫”滓鸠。據(jù)美柏資本不完全統(tǒng)計雁乡，2024年1月中國醫(yī)藥賣出了18筆，其中不乏幾十億的天價交易糜俗，例如舶望制藥與諾華的RNAi療法方向的合作踱稍，潛在交易總金額高達41.65億美元。

到了后面幾個月悠抹，liscense out則略顯冷清珠月，2月份的liscense out是5筆，且均為披露金額楔敌；3月份的liscense out是4筆啤挎，唯一披露金額的是百奧泰，潛在交易總金額是600萬美元卵凑；4月份的liscense out只有兩筆庆聘，不過普方生物被收購金額較大，總金額達到18億美元淋话。

目前商寝，中國的醫(yī)藥大環(huán)境仍然在冬季，無論是一級市場還是二級市場性里。而liscense out的存在有利于讓這些一級市場戒腔，還無法通過IPO公開募股的biotech獲得寶貴的現(xiàn)金流，有助于它們走過黑夜柒杯，迎接黎明。不僅如此八领，醫(yī)藥市場是一個整體疑拯，biotech獲得了BD交易的大額資金流入，它們也有更多的資金用來投入藥物研發(fā)和臨床試驗鼠灼，將會有更多的CXO受益矿矿，在我國的醫(yī)藥市場中形成良性循環(huán)。

此次眯词，恒瑞的BD交易不僅開創(chuàng)了BD交易的新模式棋躬，介于借船出海和自主出海之間的模式，而且也給我國藥企的liscense out起到了極大的激勵作用，寒冬不會永恒剪勿，白晝總會到來贸诚。

結(jié)語

恒瑞的新穎BD模式為我國藥企出海開創(chuàng)了新范式，其自身也預(yù)期將在這場交易中高位套現(xiàn)厕吉，獲得巨額回報酱固。這是恒瑞的一小步，卻是我國創(chuàng)新藥出海的一大步头朱！

資料來源：恒瑞醫(yī)藥企業(yè)公告运悲、ClinicalTrials.gov、美柏資本