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2024年翅窥，當海外藥企收購中國Biotech接二連三發(fā)生铅州，這波并購熱度似乎也在促使本土Pharma采取行動了辜色。

“我們現(xiàn)在有一個本土買家的并購交易正在談般六《欤”科律律師事務所（Cooley）上海辦事處合伙人李若木在近日一場與醫(yī)藥魔方Invest的對話中透露道力细。

囿于估值與需求的錯配典蝌，過去半年泻云，本土Pharma一直是創(chuàng)新藥企并購談判桌上罕見的身影艇拍。但在普方生物被Genmab以18億美元收購后，這一局面正在悄然發(fā)生改變宠纯。

不同于以往本土Pharma的并購步伐更多停留在前期接觸階段卸夕，上述項目來到律所手中，意味著這起交易已經(jīng)進入到中場階段脏猴。

與此同時讨拷，“我們做了幾起成功的交易后，很多投資人也找到我們咨詢關于并購的事情处鲜∫懒福”李若木說道。而他們的關注重點無一例外都指向了“怎么才能實現(xiàn)被并購”恳岔？這或許亦是不少Biotech關心的問題党令。

今年4月份，科律律師事務所為普方生物并購交易提供了法律咨詢服務谋粱，這是中國ADC領域出現(xiàn)的第一起并購猖等，也是中國Biotech迄今為止并購交易金額最高的一起。而李若木正是此服務項目的負責人之一计鹦。

在接受醫(yī)藥魔方Invest專訪時谎秃，李若木為我們道出了普方生物乃至中國Biotech更容易被并購的兩點玄機鼓募。而這位經(jīng)常代表美國、中國以及全球的財務與戰(zhàn)略投資者處理科技和生命科學行業(yè)的各類交易的資深律師也誠懇建議弱瞄，當前環(huán)境里涤伐，Biotech創(chuàng)始人要真正認識到投資人對公司發(fā)展的作用。

快速并購的訣竅：估值和交易確定性

在不少業(yè)內(nèi)人士看來缨称，普方生物被并購并非一件籌謀許久的事情凝果。從起意到最終實現(xiàn)并購，其發(fā)生的速度遠比大家想象的要快睦尽。

今年2月份器净，普方生物剛完成1.12億美元的B輪融資，科律律師事務所為其提供了法律咨詢服務当凡。僅兩個月后山害，Genmab就宣布收購普方生物，眼下交易已于5月22日完成沿量。

而當并購戰(zhàn)線較長的“刻板”印象被打破浪慌，業(yè)界也紛紛好奇是什么提速了這場交易？

從商業(yè)和法律上多方合力實現(xiàn)快速并購朴则，是李若木眼中此次交易很特別的一點权纤。她基于過往代表多家創(chuàng)新藥企、投資機構(gòu)進行交易的經(jīng)驗乌妒，為我們總結(jié)了兩個關鍵因素——估值和交易確定性眉挥。

其中，估值是李若木認為的基本點日频，只是它常常牽涉多方利益博弈深七。“并購退出的基本條件就是在各種條款和條件上找到利益平衡點浮块，最終達到一個大家都認可的估值粉霹。”

但投資者進場輪次的不同勉瘩，注定了他們在退出時對估值有不同的訴求喉侨。李若木進一步展開稱：“在重大事項的投票權方面，國內(nèi)比較常見的是series vote搪狗，即A輪投資者多數(shù)同意吻毅，然后B輪多數(shù)同意……每一輪都要考慮。這種情況下跛究，A輪和最后一輪的投資者面臨的退出壓力自然是不同的妆墩。”

不過重虑，無論各方如何博弈践付，李若木指出最終能否達成交易的落腳點還是估值秦士。眼下，買方和那些開發(fā)早期資產(chǎn)的賣方在估值認知上的脫節(jié)永高，仍是實現(xiàn)并購交易的最大障礙隧土。而一旦談妥估值，并購便是水到渠成命爬。

事實上曹傀，在IPO窗口尚未完全打開之際，若能通過快速并購實現(xiàn)退出饲宛，在李若木眼里不失為一件多方共贏的事情皆愉。

“現(xiàn)在只選擇通過IPO退出的意義并不大⊥Э伲”她分析稱幕庐，“回顧海外的多起并購案例就會發(fā)現(xiàn)，并購的估值很多時候都比IPO還要高家淤。說白了异剥，IPO所需時間更長，受到市場的影響也更大总恐∫泻猓”

另一個關鍵因素交易確定性指向的則是盡調(diào)。李若木指出才褂，盡調(diào)所需的時間關乎整個交易時長讥认《寄啵“包括Genmab在內(nèi)详贿，很多海外藥企并沒有在中國運營，它們對中國市場并不了解岗蚪∪ň”地理隔閡以及法律政治體系不同帶來的認知差異，是李若木眼中影響并購交易的一個客觀因素汰材，“市場環(huán)境抹播、數(shù)據(jù)合規(guī)情況，包括中外在處理勞動關系像鹤、期權等各方面的不同方式痒拧，實際上都在影響交易能否順利進行×ú荆”

具體到普方生物宵蕉，李若木透露該項交易之所以能快速達成，一個重要原因就是合規(guī)帶來的盡調(diào)迅速节榜∠勐辏“合規(guī)是最重要的一塊别智。這也是Biotech從成立之初就必須納入的考慮事項。普方生物在這一點上做得很好稼稿”￠唬”她說。

并購場上的博弈让歼，競價策略很關鍵

普方生物被高價并購的案例敞恋，無疑給仍處于寒冬的創(chuàng)新藥行業(yè)打了一劑強心針∧庇遥“怎么才能實現(xiàn)并購耳舅？”，也隨之成為不少Biotech和投資人最為關心的問題倚评。

對此浦徊，李若木給出的答案很簡單，即“打鐵還需自身硬”洲猿。而這離不開創(chuàng)新產(chǎn)品和成熟的管理團隊获隆，尤其在BD和并購熱潮裹挾著Biotech們不斷向前時，這兩項更是企業(yè)發(fā)展的定海神針村会。

“只要你產(chǎn)品足夠好涌遏，自然會吸引買家，”李若木表示泌拐，“面臨專利懸崖的海外大藥企基差，它們需要的是能看到未來增長希望的創(chuàng)新型產(chǎn)品⊥颍”換言之宅蜒，中國的Biotech從項目立項時就必須瞄準全球新，才有機會加入這一場游戲蜓浦。

聚焦到項目上捍农，科律律師事務所在近期一份報告中指出，生命科學領域的買家越來越青睞處于后期階段绳拧、風險相對較低的候選產(chǎn)品壹店。這類產(chǎn)品往往具有更充足的數(shù)據(jù)，且可以更好地評估公司的公允價值芝加。

一組數(shù)據(jù)顯示硅卢，2023年，74%的交易涉及擁有至少處于臨床3期或已獲得上市批準資產(chǎn)的公司藏杖，2019年至2022年此類交易只平均占到總交易數(shù)的58%将塑。

而一旦上了全球并購市場的牌桌，另一個核心問題則是本土創(chuàng)新藥企該怎么爭取價值最大化？要知道抬旺，到目前為止也僅有6家本土創(chuàng)新藥企被海外公司并購弊予，交易的形式也并非標準化。

在服務多起此類交易后开财，李若木提醒賣方必須把握好大的策略性方向汉柒，首要一點是“認清現(xiàn)在是買方還是賣方市場？”

顯然责鳍，“現(xiàn)在無論是BD還是并購都是買方市場碾褂。這意味著對于買方而言，不是你的產(chǎn)品有多好历葛，而是產(chǎn)品既好我也需要达迁。”

基于此情況宾哼，李若木強調(diào)賣方有競標策略很關鍵仔约。她指出，賣方要意識到一點压荠，“在對產(chǎn)品的市場空間有專業(yè)的判斷和準確的預期時淫韧，買方認為你有多少價值，你就值這個價值韩宦。信心很重要嘿帆。”

“創(chuàng)始人得重視投資人的價值”

2024年的三起跨境并購交易计胶，讓業(yè)內(nèi)討論并購的熱度已遠超過往泞氯。

“坦白講，眼下投資人和企業(yè)對并購都有需求陕射”√粒”李若木說道，“一方面刺洒，投資人面臨退出的硬性壓力鳖宾；另一方面，企業(yè)創(chuàng)始人對于其傾注心血的公司逆航，也希望能有良好的運轉(zhuǎn)，而不是觸發(fā)贖回條款渔肩，失去資金因俐。”

對于后者的境況周偎，李若木提醒在當下市場環(huán)境里抹剩，Biotech創(chuàng)始人要重視投資人的價值。這源自她在TMT領域觀察到的經(jīng)驗蓉坎，“我在硅谷工作很多年澳眷，可以感受到胡嘿，真正好的投資人是能提前一步告訴企業(yè)發(fā)展方向，也能在關鍵時刻讓企業(yè)起死回生钳踊≈缘校”

只是“國內(nèi)很多初創(chuàng)企業(yè)還沒有意識到這一點，對投資人的價值認識并不足夠拓瞪。投資人豐富的項目經(jīng)驗往往能給到企業(yè)一些發(fā)展意見移履。”李若木坦言救咙，“互相分享經(jīng)驗权扭，一起成長于當下而言很重要∠诶遥”

事實上某澡，過去幾起并購中，不乏股東發(fā)揮關鍵作用的案例乳侮。而這一現(xiàn)象的背后是資本寒冬下烛辜，投資者思維的轉(zhuǎn)變。但換角度來看楔撩，如若并購這一退出途徑能因此走通臂葫，將會提振更多市場信心。

“中國投資人原先都喜歡IPO焙番，無論是在TMT還是創(chuàng)新藥行業(yè)豆蚀。”深耕科技和生命科學領域多年缔御，李若木對兩個高科技領域的“共性”與“特性”抬闷，感受頗為深刻。

“一級市場上耕突，TMT企業(yè)的退出回報倍數(shù)是可預測的笤成。只要用戶達到一定量，投資者可以計算出來眷茁，且有足夠的樣本可以參考炕泳，在很長一段時間，TMT領域的退出回報率普遍可以達到5倍甚至更多上祈。但醫(yī)藥企業(yè)不是培遵，它的項目退出回報率也無法與TMT領域看齊〉谴蹋”她如此說道籽腕。

另外是“過去數(shù)年里，創(chuàng)新藥領域也沒有那么多有財力的大買家』屎模”于是南窗，投資者們都紛紛奔著IPO實現(xiàn)退出。但當創(chuàng)新藥沖高回落碘云，以及IPO停滯之時谨跌，這一扇大門就被關上了。

而原先難以走通的并購退出途徑孝生，則因Biotech估值有所回落全头，重新站到了聚光燈下。李若木表示据将，如果并購能成為一個趨勢咽露，并驗證其在中國市場是一個好的退出路徑，投資者也會更有信心投資初創(chuàng)企業(yè)婉孙，從而形成良性的市場循環(huán)者只。

再有一兩起交易，并購趨勢就出現(xiàn)了

“如果能再有一兩起并購交易出現(xiàn)抓许，并購趨勢基本就可以確定蔑懈。”她進一步補充道。

然而毛底，相較于海外買家“掃貨”一般的熱情態(tài)度拐迁，當下更多本土Pharma還是處于觀望狀態(tài)，歸根結(jié)底疗绣，本土Pharma對資產(chǎn)的估值往往是基于國內(nèi)市場環(huán)境线召，而眼下本土創(chuàng)新藥企可能從誕生之初就瞄準了全球市場。買賣雙方對估值預期的不同多矮，讓國內(nèi)創(chuàng)新藥市場遲遲未能培育出并購的土壤缓淹。

不過，科律律師事務所目前服務的一起項目塔逃，似乎預示著這一困局正在被打破讯壶。

“這個并購交易是本土買家出手的⊥宓粒”李若木透露伏蚊。她表示，能到律所這一層面的交易淹仑，基本上有50%的成功概率了丙挽。

對于中國創(chuàng)新藥此番出現(xiàn)的并購苗頭，李若木是頗為看好的匀借。盡管她預計并購不太會出現(xiàn)井噴的態(tài)勢，但只要陸續(xù)能有并購交易出現(xiàn)，就會給到市場信心裤泄，助力創(chuàng)新藥行業(yè)熬過這場寒冬攘霞。

“一個成熟的市場應該是有很多M&A（并購）退出機會的，海外市場的經(jīng)驗已經(jīng)證明了此路徑的正確性几崔∷滢啵”她如此說道，“只是中國現(xiàn)在還處于起步階段影塑，總歸需要一個發(fā)展過程蝎蚣，未來這個市場一定會越來越成熟∨欠保”