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近日亭姥，美國(guó)biotech公司Alumis在納斯達(dá)克成功敲鐘肤贮。這個(gè)看似平淡的消息粗梭，卻在國(guó)內(nèi)的行業(yè)圈子里引發(fā)了一些爭(zhēng)議芙继。

首當(dāng)其沖的原因旺隙，是因?yàn)锳lumis核心管線TYK2抑制劑ESK-001來(lái)自于中國(guó)老牌傳統(tǒng)藥企海思科降盹。當(dāng)年以6000萬(wàn)美元的首付加上1.2億美元的里程碑付款買下的資產(chǎn)措嵌，被Alumi轉(zhuǎn)換成了5.29億美元融資加上2.1億美元的IPO規(guī)模躲叼，其中存在可觀的“差價(jià)”。

更重要的是企巢，Alumis并不是孤例枫慷。今年，另一家美國(guó)biotech公司ArriVent Biopharma上市成功浪规，旗下的核心產(chǎn)品EGFR-TKI伏美替尼同樣來(lái)自中國(guó)公司：艾力斯或听。去年開始蔓延的國(guó)外企業(yè)來(lái)華“掃貨”潮，似乎在今年的美股市場(chǎng)有了后續(xù)笋婿。

和去年相比誉裆，美股IPO逐漸呈現(xiàn)復(fù)蘇景象迈堂。據(jù)Endpoints News統(tǒng)計(jì)，今年上半年至少有50家Biotech宣布了1億美元或以上融資捶卧。

中國(guó)的biotech耀佣，也亟需在其中找到自己的位置。部分企業(yè)的核心管線接二連三license-out疲飘，“救活” 了一眾海外biotech钳雄。然而，依然身在冰窟的它們婴悠，又該如何自救呢匀枪？

"賺差價(jià)"的門道

中國(guó)biotech管線被賺差價(jià)，在今年已經(jīng)不是新鮮事了罐闰。

年初凿栅，一條新聞就上了行業(yè)熱搜。GSK宣布收購(gòu)Aiolos Bio坪腔，價(jià)格為10億美元的首付款和4億美元的里程碑付款。這家公司的資產(chǎn)價(jià)值集中在其唯一核心管線——用于治療成人哮喘的單克隆抗體AIO-001旬渤。而該產(chǎn)品正是去年8月從恒瑞引進(jìn)的吏口，首付款僅為2500萬(wàn)元。

很多國(guó)內(nèi)從業(yè)者都從這一案例中結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)上了一課：比如MNC在引進(jìn)管線中最看重的臨床開發(fā)計(jì)劃（CDP）冰更，這一環(huán)節(jié)就是由Aiolos完成的产徊。正是這一看似邊緣的案頭工作，讓Aiolos給產(chǎn)品做了巨大增值工作的蜀细。

如果說(shuō)當(dāng)時(shí)的“被賺”可以歸咎于中國(guó)biotech的包裝能力不足舟铜，那么這一波的情況又和先前不太一樣。

“今年上市的不少美股biotech奠衔，背后都是投資人在施壓谆刨，有點(diǎn)趕鴨子上架」榻铮”一名在美行業(yè)人士說(shuō)到痊夭，“它們?nèi)谫Y周期都很短，目標(biāo)也很明確脏里，背后往往有很厲害的操盤手把關(guān)她我。而公司在管線上卻沒有準(zhǔn)備好，因此資產(chǎn)估值一般都會(huì)偏高迫横》撸”

就這樣，隨著IPO腳步加快飘缨，這些biotech快速吸入新的融資吗修，呈現(xiàn)出一派表面繁榮烙欧。而其中，很多來(lái)自中國(guó)的管線發(fā)揮了吸引作用颂芒。

上述藥物開發(fā)者分析稱菠告，中國(guó)管線資產(chǎn)的優(yōu)勢(shì)在于：速度比較快。其主要原因在于人力成本和運(yùn)營(yíng)成本比較低：在美國(guó)的話一個(gè)博士要付15萬(wàn)-20萬(wàn)美金乱感，而在中國(guó)可以談到1/3蚜冀。同時(shí)，中國(guó)有更多的病原樣本蠢耻〕讶牛“比如Alumis所做的自免藥物，在中國(guó)有5000萬(wàn)患者威视，光是紅斑狼瘡就很大的人群唾浙，做臨床肯定更方便∥嫫耄”

“國(guó)外的企業(yè)也知道這一點(diǎn)蛮放，所以在交易的時(shí)候會(huì)根據(jù)成本壓縮價(jià)格〉煲耍”上述行業(yè)人士說(shuō)到包颁。“就好像一件T恤压真，從中國(guó)出廠的時(shí)候是一個(gè)價(jià)錢娩嚼；但你拿到美國(guó)的商場(chǎng)去賣，這個(gè)成本就又不一樣了滴肿。東西在哪里買岳悟，就要遵循當(dāng)?shù)氐氖袃r(jià)∑貌睿”

問(wèn)題在于贵少，如今不存在比找中間商更好的路徑。在國(guó)內(nèi)管線相對(duì)于資本市場(chǎng)而言資產(chǎn)過(guò)剩的情況下堆缘，產(chǎn)品有爛在手里的風(fēng)險(xiǎn)春瞬。比如，海思科目前的主要板塊里就有24個(gè)管線在同步推進(jìn)守犯，包括麻醉疼痛费犯、代謝、腫瘤飘示、呼吸等領(lǐng)域绷冈；在高企的研發(fā)費(fèi)用下，公司還在面臨著集采帶來(lái)的盈利壓力。

一些起步階段的biotech直接尋求在美融資更是不現(xiàn)實(shí)——至少?gòu)倪@一波的趨勢(shì)來(lái)看帐等，融資的上市目標(biāo)都很明確国赫。按照如今中國(guó)biotech在美股的待遇來(lái)看，成功概率微乎其微颤赤。

正是因?yàn)橹袊?guó)的biotech選擇很少勉窟，加上美股這一輪周期的數(shù)值膨脹，在部分資產(chǎn)上疊加出了一個(gè)高于平常的差價(jià)暑锈。

寒冬的殘骸

公司在整合糊批，資本也在整合——這是上述在美從業(yè)者對(duì)今年行業(yè)環(huán)境的整體印象。

“有投資能力的只有那么幾家哀卿，biotech也被淘汰了一批叛赚。大家聚在一起，發(fā)現(xiàn)都是一些老面孔稽揭。公司是新的俺附，但背后可能都是一些連續(xù)創(chuàng)業(yè)的老人∠疲”他說(shuō)事镣。

盡管今年上半年美國(guó)biotech行業(yè)的融資規(guī)模讓人看到希望，但短期內(nèi)很難回到三四年前的百花齊放的盛況揪胃。根據(jù)標(biāo)普全球市場(chǎng)情報(bào)的數(shù)據(jù)璃哟，2023年申請(qǐng)破產(chǎn)的美國(guó)Biotech數(shù)量達(dá)到了2010年以來(lái)的新高。光是2023年只嚣，就有41家Biotech宣布破產(chǎn)沮稚。

除了破產(chǎn)以外艺沼，越來(lái)越多的biotech也因?yàn)楸皇召?gòu)而“消失”册舞。因?yàn)橹T種原因和原公司脫離的創(chuàng)業(yè)者們又繼續(xù)回流，并沒有為行業(yè)增添太多的新鮮度障般。

“那些能拿的資產(chǎn)调鲸，基本上都被MNC拿的差不多了，你想想市場(chǎng)上還剩下什么瘾枉？”上述從業(yè)者稱称痊。同時(shí)，他也表達(dá)了對(duì)于新一輪“投資熱”的擔(dān)憂：“剩下的都是一些不成熟的早期管線缆兆，相對(duì)那些已經(jīng)被賣掉的缸日，成功率肯定不算高。如果錢都留向這些地方了狡允，后果會(huì)是什么绝话？”

與此同時(shí)，資本也呈現(xiàn)高度集中的特點(diǎn)。今年第一季度狼隶，biotech企業(yè)共籌集了 59 億美元睬够，總額比去年好轉(zhuǎn)了不少；然而赞约，交易總數(shù)卻達(dá)到了自 2018 年第三季度以來(lái)的最低水平枯瞒。這意味著，能拿到錢的公司變少了固弥，但單個(gè)公司拿到的錢變多了吻育。

因此，“重新繁榮”的背面牡彻，還附加了更加殘酷的淘汰法則扫沼，和更加優(yōu)厚的勝者獎(jiǎng)勵(lì)。

之所以如今美國(guó)biotech呈現(xiàn)出這樣的特點(diǎn)庄吼，一方面是因?yàn)榧型顿Y的確定性更高缎除，可以省去大量的投資管理成本；另一方面也是因?yàn)橛型顿Y能力的機(jī)構(gòu)變少了总寻，想繼續(xù)在牌桌上玩下去的玩家器罐，就必須拿出更多的籌碼。

集中押注也帶來(lái)了投資傾向的變化渐行。如今轰坊，一級(jí)投資者們更樂(lè)于選擇在變現(xiàn)上有出眾能力的團(tuán)隊(duì)。比如祟印，一家風(fēng)投公司Perceptive Advisors就提到過(guò)肴沫，之所以投資Mirador Therapeutics這家公司，就是看中了創(chuàng)始人曾以108億美元的價(jià)格將他的上一家公司賣給了默克蕴忆。

“一個(gè)是有成功經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)明因，一個(gè)是背后有實(shí)力的財(cái)團(tuán)。相當(dāng)于給公司上了雙保險(xiǎn)泡煌∨っ螅”上述從業(yè)者稱。當(dāng)然焦莉，這也意味著：幾年前投資熱帶動(dòng)的創(chuàng)業(yè)熱不會(huì)在這次被復(fù)刻澄锉，因?yàn)樾氯藗冊(cè)谶@套系統(tǒng)里，并不會(huì)擁有太多施展的機(jī)會(huì)份帮。

正因?yàn)檫@一套新投資邏輯的運(yùn)作驮屑，Mirador在A輪就狂攬4億美元，成為今年行業(yè)內(nèi)最大贏家——盡管這家公司還沒有任何已公布的候選藥物手财。

新的故事论稠？

目前的跡象表明侈滚，大洋彼岸似乎又即將進(jìn)入一個(gè)講故事的時(shí)代。在“科學(xué)家”的故事失效之后窍颗，“企業(yè)家”的故事開始吸引大量聽眾坞角。

從這個(gè)角度來(lái)看，Alumis能夠“賺差價(jià)”甚至“溢價(jià)”吸占，就不足為奇了晴叨。畢竟其CEO Martin Babler創(chuàng)立的上一家公司Principia Biopharma 以36.8億美元被賽諾菲收購(gòu)。一年后矾屯，Martin就創(chuàng)立了Alumis兼蕊，繼續(xù)在資本市場(chǎng)上披荊斬棘。

老兵們重返戰(zhàn)場(chǎng)件蚕，而中國(guó)的biotech則充當(dāng)了武器商人的角色：在賣掉核心資產(chǎn)后孙技，想要卷土重來(lái)的最好、最快的方式就是去別的地方再買一個(gè)排作。

然而牵啦，過(guò)于相信團(tuán)隊(duì)的能力、過(guò)于求取IPO的果實(shí)妄痪，都會(huì)使行業(yè)呈現(xiàn)短視傾向哈雏。

當(dāng)CEO和投資人越來(lái)越傾向于成熟的技術(shù)和平臺(tái)、熟人的經(jīng)驗(yàn)和網(wǎng)絡(luò)衫生、快速變現(xiàn)的渠道等裳瘪，年輕的企業(yè)家和科學(xué)家所擁有的、伴隨著試錯(cuò)的創(chuàng)新必將被舍棄——而這些資源诵执，本可以在10年或20年后滾動(dòng)成巨大的能量熟央。

而對(duì)于中國(guó)的biotech來(lái)說(shuō)，問(wèn)題恰恰在于：甚至連“企業(yè)家”的故事唾囚，我們都沒有太多冗宠。

亙喜的創(chuàng)始人曹衛(wèi)也許是其中不多的一位。他曾經(jīng)帶著西比曼生物于2014年在納斯達(dá)克成功上市坚为，又在去年年末以12億美元將亙喜生物賣給阿斯利康苟可，成為近期提振行業(yè)的最重要事件之一按翅。

在美國(guó)尿绕，目前周期的問(wèn)題也許在于企業(yè)家老兵對(duì)新人的高強(qiáng)度淘汰。而在中國(guó)憾侮，我們需要的則是：讓這樣的老兵唧整，帶著新人們向前走。